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Sobre el rescate al sistema financiero y la condicionalidad implícita


Andrés Alonso
Sobre el rescate al sistema financiero y la...
Vamos conociendo poco a poco los detalles del rescate financiero, y lo máximo que podemos hacer por el momento es ir presentando ciertos pensamientos “aleatorios”, siguiendo el estilo que le gusta al maestro Xavier Sala-i-Martin. Pensamiento nº 1: el rescate se instrumenta a través del FROB como agente financiero. Sin embargo, el contrato de adhesión a esta “ayuda financiera” lo firmará el Gobierno, tal y como solicita el Eurogrupo. Es decir, que la ayuda está clara a quien se destina, al Estado. Si después esta ayuda la destinamos a los bancos, pues eso ya es una decisión del gobierno de España. Pero la idea es clara: es un préstamo a España. Irlanda tenía un caso similar, el propio Rajoy lo dijo en la rueda de prensa, y se le invitó a aceptar una ayuda propiamente dicha con condicinoalidad macroeconómica explicita. Aquí nuestro mérito puede haber sido éste. No cumpliendo las condiciones de equilibrio presupuestario europeo aceptan darnos una ayuda, de acuerdo a la última reforma del EFSF en la que se establece esta posibilidad de ayuda “blanda” para países “sanos” y que sólo necesitaran la ayuda para sus bancos. Pensamiento nº2: el FROB es un vehículo creado con ciertos límites iniciales, tal y como se dispone en su real decreto de creación, que podían ampliarse. Hoy por hoy el FROB tiene 15.000 millones de euros de capital (pero no todo está desembolsado) y tiene una capacidad de apalancamiento financiero de hasta 3 veces. Es decir, que con 15 de capital puede captar 45 de deuda. Este ratio de apalancamiento, bajo aprobación legislativa, puede subir hasta un máximo de 6. Esto significa que con el capital actual, si le permitimos el apalancamiento máximo, puede legalmente captar hasta 90.000 millones de euros. Por lo tanto, una primera reflexión es que el Estado español va a tener que recapitalizar al FROB con un mínimo de 16.666 millones de euros (100/6), si pretende con este instrumento captar el límite máximo de los 100.000 millones de euros que nos ofrece el Eurogrupo. Pensamiento nº3: la condicionalidad en esta ayuda financiera es doble. Si bien no es explícita, sí que al menos se especifica con bastante claridad que España debe seguir cumpliendo con su compromiso de equilibrio presupuestario acorde con lo aprobado hasta el momento con Europa. No nos indican de forma clara eso de subir el IVA o bajar las pensiones, pero nos advierten claramente que  “no podemos desviarnos”.  No obstante, lo que es aún más importante es reforzar la idea de que la condicionalidad a las instituciones de forma individual o específica (“institution specific” tal y como dice el propio Fondo de Rescate Europeo – EFSF, en su web) es implícitamente una condicionalidad a la economía española. Pensemos en una restricción muy sencilla que se pueda poner a las entidades ayudadas por el EFSF: que bajen su apalancamiento, medido como crédito concedido sobre tu base de depósitos. Para ello, en tanto la base de depósitos es muy rígida lo que tendrán que hacer es bajar el crédito. Es decir, recapitalizamos entidades para que nos ayuden a dar crédito a una economía estrangulada, y podemos encontrarnos con un escenario muy diferente. Pensamiento nº4: tal y como dice Xavier Sala-i-Martin el pago de esta deuda muy posiblemente sea senior o preferente al de cualquier otro. Es decir, es fundamental comprender que el FROB es deuda pública, y por lo tanto deberíamos llamarlo Estado. Pues bien, ahora el Estado debe repagar esta deuda primero que el resto de su deuda pública.Si esto es así, la prima de riesgo puede incluso subir ya que el importe de 100.000 millones de euros significaría una subordinación de un orden importante (10% de nuestro PIB), sin precedentes.Esto no es descabellado. Pensemos lo ocurrido con la ayuda a Grecia. Las tenencias que tenía el Banco Central Europeo tenía de deuda griega se salvaron de la reestructuración, dañando al resto de acreedores. Es decir, que si por cualquier causa más adelante España tuviera que reestructurar su deuda, el EFSF es muy posible que no sufriera en ese proceso, a costa del resto de acreedores. Si el mercado interpreta esto, el rescate puede no relajar mucho nuestra prima de riesgo, y más bien podría someternos a una nueva tortura psicológica. Pensamiento nº5: la condicionalidad macroeconómica es en cualquier caso implícita, pero existe. Si rescatamos a las entidades sistémicas por su especial importancia para el sistema, cuando rescatamos a estas entidades con condiciones estamos también condicionando los nodos principales de nuestro sistema. Es decir, el sistema queda condicionado de facto, como comentaba anteriormente, por ejemplo, debiendo desapalancarse y reduciendo el crédito a la economía. Esto no son condiciones de política económica, pero serán condiciones igualmente que determinarán en nuestra capacidad de generar crecimiento económico (para mal). Por lo tanto, España está condicionada sí o sí, y no reconocerlo no es una buena idea. Pensamiento nº6: ¿es esto un rescate al país? No tenemos duda. Si rescatamos a nuestros mayores acreedores, nos estamos rescatamos a nosotros mismos. Esto es lo que venimos diciendo desde hace un tiempo. Los bancos en su condición de intermediarios en la economía son los compradores de la deuda pública española. Por lo tanto, si no les obligamos a deshacerse de ella a cualquier precio, la sostenibilidad de nuestra deuda pública se ve reforzada. No obstante, dentro de este círculo vicioso hay otra derivada. Si el rescate, como decimos antes, empeora la prima de riesgo, estamos salvando a unos bancos a costa de empeorarles una parte muy importante de su propio activo, que es esta deuda pública. Pensamiento nº7: el pago de intereses de este préstamo o línea de crédito son carga de la deuda. Éste es un debate que está en todas las redes sociales y medios de comunicación. Y es importante explicarlo. Los intereses suponen una carga de una deuda que no deja de ser gasto financiero y que computa como déficit secundario. No irá en el día uno contra déficit, pero según se vaya disponiendo del préstamo y se vayan pagando los intereses, irá a déficit. Luego deberemos revisar nuestro compromiso presupuestario, ya que volveremos a incumplir al alza para este mismo año. ¿Que posibilidad hay para que no compute esto como déficit secundario? Si el FROB lo que hace es dar préstamos a las entidades en problemas, como se hacía con el FROB 1.0 en concreto en forma de participaciones preferentes, existe la posibilidad de que el FROB cobre a las entidades un tipo de interés superior al que le cobra el Fondo de Rescate al FROB. Si ocurriera así, los ingresos financieros del FROB superarían sus gastos financieros y podría entonces “no aumentar el déficit”. No obstante, el FROB 2.0 evolucionaba ya el tipo de participación que tomaba en las entidades financieras. Pasaba de dar préstamos a inyectar capital común (acciones). Esto es un capital de más calidad. Si lo que hace el nuevo FROB es inyectar capital, como en cierto modo sería de esperar dada la situación de necesidad en la que están los bancos, la rentabilidad financiera de este capital no será inmediata (vendrá sólo cuando se vendiese esa entidad potencialmente con beneficio). Por lo que en este caso, hoy, el déficit secundario sí que subiría vía más gasto financiero. Y lo mismo ocurre con el ratio de deuda sobre el PIB. Si tomamos el máximo importe, la deuda pública (si quieren por definición) se incrementará hasta 10 puntos de nuestro PIB. No llegaría a la cifra de 100% en este ratio, pero con seguridad dejaría de ser una de nuestras fortalezas. Y no sólo esto, la sostenibilidad de nuestra deuda viene marcada por nuestro crecimiento potencial (digamos, por el déficit primario). Si yo aumento mi deuda (déficit secundario) pero crezco,  la deuda sería sostenible y no habría mucho problema. Pero si aumentamos el déficit secundario ahora y no conseguimos con esto aumentar nuestra tasa de crecimiento potencial, el país se puede colocar en una espiral de deuda insostenible. Dejemos tiempo para el optimismo, pero aquí no podemos dejar de resaltar la presión que tienen España: la deuda se paga con crecimiento. Trabajar por crear crecimiento de forma inmediata es la única forma de rentabilizar esta deuda que nos han prestado y de evitar una crisis aún más severa.  Con todas estas dudas queremos aportar el lado más optimista que tiene este rescate. El dinero es algo que necesítabamos, porque el problema que tenemos es serio y de unas magnitudes difíciles de abordar “solos”. Tenemos mucho potencial alcista para rentabilizar este dinero, es decir, para crecer. Pero para ello deben dejarnos usarlo y focalizarnos apropiada y libremente en la tarea titánica de recuperar el pulso al crecimiento económico de España. De lo contrario, coincidimos con la conclusión de Xavier Sala-i-Martín de esta misma mañana: esto no es ni bueno ni malo, sería prolongar nuestra agonía. Una vez más nos gustaría hacer un llamamiento al gobierno para que se explique con claridad, que dé los detalles de forma precisa que, como dice Tom Peter “Lidere, y para ello no deje de comunicar ni un sólo instante”. Necesitamos respeto, información de extrema calidad, argumentos contundentes. Sólo así recuperaremos algo que está en peligro de extinción en España, además del lince ibérico, la credibilidad.  A medida que tengamos más detalles, seguiremos comentándolos en Sintetia. [post actualizado 19:30]
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  • Sobre el rescate financiero y su condicionalidad implícita

    […] "CRITEO-300×250", 300, 250); 1 meneos Sobre el rescate financiero y su condicionalidad implícita https://www.sintetia.com/sobre-el-rescate-al-sistema-financiero-y…  por atrova hace […]

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  • Texto casi Diario: María Pilar Clau & Mariano Gistaín » Sobre el rescate al sistema financiero y la condicionalidad implícita
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  • Sintetia » La resaca del rescate a los bancos

    […] ¿Tendrán los intereses de la deuda consideración de déficit? Guindos dice que si, Rajoy dice que no, Almunia dice que si, y el portavoz de Olli Rehn (Comisario Europeo de Asuntos Económicos) dice que no… Un espectacular fallo de comunicación que se debe a la pobre concreción sobre cómo el FROB utilizará el rescate. Como hemos explicado, la respuesta a esta pregunta es un “depende”. Dependerá de si (i) el FROB inyecta capital en las entidades financieras (con lo cual no recibiría ingresos financieros inmediatos), o de si (ii) inyecta Cocos, instrumento que sí llevaría un tipo de interés a cobrar por el FROB (si dichos intereses fuesen superiores a los que el EFSF cobra al FROB, podría darse el caso de incluso disminuyese el déficit secundario del Estado). […]

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