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Bankia, rescate europeo y el cisne negro de la banca española


Andrés Alonso
Bankia, rescate europeo y el cisne negro de...
Nos encontramos en uno de esos momentos en los que uno sabe que va a ocurrir algo, pero no tiene muy claro exactamente qué. Me refiero, por supuesto, a la intervención del Banco Central Europeo (BCE). El mercado no puede sostener mucho más la situación actual, por lo que se espera algún tipo de medida por parte de Europa. Los inversores han aprendido que apostar de manera bajista a una rentabilidad de España a 10 años del 9% no es sensato. Siempre puede venir una medida extraordinaria de Europa o un FMI antes. Esto lo hemos aprendido con Grecia, Irlanda y Portugal. Sin embargo, el sentimiento de agotamiento de la capacidad de maniobra de España y sus finanzas es evidente, lo que lleva a los inversores a apostar de manera constante a una rentabilidad de, digamos, el 7% a diez años. No hay ventas forzosas, el mercado cae por su propio peso. Podríamos decir que el mercado ha claudicado a la espera de que llegue “algo” de Europa … sin que nos pille de sorpresa. Bankia necesita unos 19.000 millones de deuda que serán “potencialmente” inyectadas a través de deuda del propio Estado (o, todavía por concretar, del FROB). Este mecanismo consiste en lo siguiente: El Estado quiere comprar acciones de BFA-Bankia, por valor de 19.000 millones. Si no dispone de liquidez o efectivo, puede optar por pagarle a BFA-Bankia con deuda propia. Esto es, el Tesoro emite deuda (compromiso de que va a pagar) a, por ejemplo, 3 años, deuda que vende  a BFA-Bankia, que esta última, al ser un derecho de crédito, lo puede descontar en el Banco Central Europeo. Es decir, el Estado vende deuda a Bankia-BFA y ésta puede acudir al BCE a cambiarla por fondos, si acaso los necesita para atender pagos (que es lo más probable que haga). ¿Cuál es la primera consecuencia financiera de pagar con deuda y no con efectivo? En primer lugar, valga la perogrullada, el Estado tiene la opción de pagar directamente en euros los 19.000 millones de euros que cuestan las acciones. Pero si paga con deuda, que es un derecho de crédito o activo financiero, tenemos el problema de que ese activo cotiza actualmente a un 95% de su valor nominal: para comprar 19.000 millones de euros tendría que aportar 20.000 millones de deuda en títulos, ya que cada título de deuda está valorado a 95 euros… No olvidemos que para el Estado, quien emite esa deuda, la obligación de pago que asume por cada título emitido es por 100 unidades. Es decir, me sale más caro en términos nominales pagar con deuda que con efectivo. Esta solución implicaría que BFA-Bankia utilizaría esos bonos para llevarlos a descuento a BCE. Es decir, que finalmente es el BCE quien al final crea ese dinero para Bankia monetizando la deuda de España, lo cual no es más que replicar un esquema estilo LTRO (las enormes “barras libres de liquidez” a la banca de diciembre y febrero). Es difícil estimar cómo impactará estrictamente esto en las finanzas públicas, aunque una cosa es segura: la deuda pública subirá por 20.000 millones de euros y, como es lógico, el pago de intereses de la deuda pública se incrementará durante la vida de dichos 20.000 millones de euros emitidos. Y, para quien le importe la disquisición sobre si será o no déficit, es probable (aunque no claro) que la diferencia entre el valor de mercado de la deuda (95%) y el valor nominal de acciones que compra el Estado tenga que anotarse como gasto en el año corriente, es decir, que aumente el déficit de 2012 en una décima. ¿Cuál es el impacto económico de pagar con deuda y no con efectivo? Un banco como BFA-Bankia, actualmente con 40.000 ó 50.000 millones de deuda pública española en su balance, estaría cargándose de casi 20.000 millones más de deuda. Es decir, la persona a la que rescato pasa a depender aún más de mí mismo. Pan para hoy y hambre para mañana: si la prima de riesgo soberana depende en parte de la situación de nuestro sistema financiero, la correlación subirá más aún. Si Bankia va mal, la prima de riesgo subirá, y Bankia irá entonces peor (sus activos se deterioran conforme la deuda española pierde valor) y ello volverá a tener repercusiones sobre la prima, y vuelta a empezar. Acudir al EFSF estigmatiza El EFSF (Fondo Europeo de Estabilización) permite optar a esta solución a aquellos países que cumplan las exigencias presupuestarias y que tengan la necesidad de recapitalizar las entidades sistémicas. En este caso, la línea de financiación iría sin costes de condicionalidad sobre las finanzas públicas del país. Pero claro, ¿qué garantías hay de que un banco capitalizado por el EFSF pueda volver a financiarse en los mercados de capitales? Muy pocas. Como el Gobierno sabe esto, después de una confusa tarde de ruedas y notas de prensa incomprensibles, realiza un último anuncio. Y aquí puede estar la explicación completa. Se afirma que la financiación de estos 19.000 millones se hará a través de efectivo, a conseguir entre el Tesoro y/o el FROB. Merece la pena leer la nota para entender por qué acabaremos acudiendo al EFSF. Más allá de la comunicación, pésima para la ya muy dañada “marca España”, esto sobrepasa los límites de la mínima exigencia técnica en la comunicación con el mercado:
Broma número 1: Realmente, el Gobierno no necesita buscar todos los recursos, dado que el FROB cuenta en la actualidad con una liquidez de unos 5.300 millones de euros, disponibles inicialmente para Bankia. Por tanto, se necesitan algo menos de 14.000 millones para reflotar a este banco, que se convertirá totalmente en una entidad pública. Explicación: El FROB tiene unos 5.000 millones en liquidez, y siendo puristas otros 6.000 en capital no desembolsado. Es decir, que el Tesoro se los debe, pero no se los ha dado en efectivo. Deberle a Bankia 14.000 euros es tan significativo como deberle 19.000 millones. El caso es que el Tesoro no ha desembolsado hasta la fecha esos 6.000 millones, luego ¿de dónde sacará el dinero para pagar esos 14.000 ahora? Broma número 2La primera opción que baraja el Gobierno es que sea el Tesoro directamente el que realice una colocación de deuda en los mercados y obtenga el dinero que necesita el FROB para financiar la ampliación de capital de BFA-Bankia. Explicación: en la última subasta, el Tesoro ha emitido unos 2.500 millones, donde incluso en la referencia más corta (2015) sólo pudo colocar unos 350 millones. Con la prima de riesgo en 500 puntos básicos es francamente surrealista pensar que nos podemos financiar por importes inesperados del calibre de BFA-Bankia. Broma número 3: También podría ocurrir que fuera el FROB el que suscribiera la emisión del Tesoro y pagara con estos títulos, y no con dinero, la ampliación de capital en BFA. Explicación: Si el FROB suscribe (compra) una emisión del Tesoro obviamente lo hará o bien con dinero o bien con deuda propia. Pero el FROB no tiene efectivo, por lo que esta alternativa carece de sentido alguno. De hecho, ello significaría que el FROB compraría con deuda pública, lo cual nos devuelve al inicio de este artículo (¡vuelva a la casilla de empezar!). Broma número 4: Una tercera opción es que el FROB se endeude con la emisión de sus propios títulos y pague con ellos la ampliación de capital. Explicación: Si el FROB emite deuda, que computa como deuda pública, nada ahorramos respecto a la idea inicial de comprar las acciones de BFA-Bankia con deuda del Estado. De hecho, sería sencillamente más caro, puesto que FROB emite más caro que el propio Estado. Broma número 5: El presidente del grupo, Jose Ignacio Goirigolzarri, indicó que la ampliación de capital en BFA se completará a lo largo del mes de julio, antes de lo que prevé el Gobierno. Explicación: Esto no es ni gracioso, puesto que lo más llamativo de esta gestión de la crisis es la pésima gestión de tiempos de la misma. BFA-Bankia pide dinero y quien se lo va a dar dice que lo dará, pero más tarde. El Estado habla de Agosto – Septiembre ¿Qué seguridad proporciona esto? ¡Esto es incongruente con la intención de aportar seguridad! Broma número 6: El único problema que podría surgir es que el FROB tiene un límite de endeudamiento de 27.000 millones, y solo le quedan disponibles 13.000 millones, según datos de abril, ligeramente por debajo de lo que necesitaría para Bankia. Explicación: Increíble también, ya que, desde su inicio, el FROB permitía bajo la aprobación de un nuevo reglamento incrementar su apalancamiento, luego la posibilidad a construir legalmente un FROB de casi 100.000 millones está abierta. Tan sólo habría que actualizar el real decreto, tal y como dijo cuando se presentó este vehículo. ¿Qué sentido tiene considerar esto ahora como una restricción? ¿Qué se pretende con esa afirmación?

Conclusión:

Por un lado, comprar la emisión con títulos o con efectivo y pasando o no por el FROB es, en términos financieros, casi irrelevante. Que ello pueda dar lugar a alguna interpretación contable creativa para que el déficit aumente más o menos no cambia el fondo del asunto: tras el salvamento de Bankia, el Estado habrá asumido 20.000 millones más de deuda “inesperada”. Lo que resulta más perjudicial es el impacto económico de la medida. Marcamos más la dependencia entre Estado y bancos, incrementando el impacto potencial para España de que sucediera un evento poco probable como por ejemplo la quiebra del euro. Vamos, que estamos construyendo un auténtico cisne negro bancario en España. Y tantas incongruencias en la comunicación y en la forma de afrontar la crisis Bankia hacen muy difícil que los posibles acreedores no desconfíen de lo que está pasando. Parece ya casi seguro que en breve veamos al EFSF intervenir en España, si es que no optamos por una nueva estrategia de “huída hacia adelante”. Una vez llegados a este punto, esperemos que no. Aunque, desde luego, una vez que el EFSF entre, no sabemos cómo saldrá.
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Comentarios

  • Abel Fernández

    Andres, ¿cuáles crees que serían las contrapartidas que exigiría Europa a cambio de la intervención del EFSF? Imponer más recortes suena ridículo, en Europa saben perfectamente que España no puede reducir déficit más rápido y que lo importante es una estrategia de reducción creíble a tres o cuatro años. ¿Por qué hay tanto miedo a la intervención? España no está ni mucho menos en la situación de la Grecia pre-intervención, al menos en la calidad de sus instituciones.

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  • Andres Alonso

    Abel, supuestamente la linea del EFSF para recapitalización tomaria la forma de un prestamo al Gobierno de turno para que este lo diera a sus bancos sistémicos en problemas. ¿que contraprestación llevaria? Logicamente el tipo de interés a aplicar deberia ser aprobado a nivel europeo. Depende de si el prestamo es para inyectar capital, y en qué forma ese capital, el tipo de interes será uno u otro. Pensemos en la indicacion que se oyó en mercado de que los COCOs llevarian como un 10%. Pero el EFSF dio sus prestamos a soberanos iniciales a tipos cercanos al 5% … Aqui pisariamos terreno nuevo. Pero ademas, ¿que banco que debe dinero al EFSF podria volver a financiarse solo? Seria muy dificil. Aqui, aunque las condiciones no sean muy duras, el estigma pesa mas. Pensemos que Grecia ha cumplido mucho de los requerimientos de su plan de ajuste, pero esos recortes unido al estigma de la financiacion del EFSF ha sido tal que ha hundido su capacidad de generar crecimiento nuevo.

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  • Andrés Alonso

    Aqui está la condicionalidad explicada. El plan de recapitalizacion del EFSF. Destaco:

    – It should be noted that this conditionality is institution-specific.

    – Additional conditionality should also be envisaged in the domains of financial supervision, corporate governance and domestic laws relating to restructuring/resolution in line with the forthcoming Commission proposal

    http://www.efsf.europa.eu/attachments/efsf_guideline_on_recapitalisation_of_financial_institutions.pdf

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