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Plan de rescate… o ¿línea de liquidez?


Andrés Alonso
Plan de rescate… o ¿línea de liquidez?

Tal y como hemos comentamos recientemente en Sintetia, el préstamo de rescate a Grecia está muy marcado por la condicionalidad. Tal es así, que el anuncio del rescate hace referencia a disposiciones anuales de los fondos, sujeto a un mayor ajuste fiscal por parte de Grecia. Se habla de la obligación de presentar un ahorro de EUR 30.000 billones en 3 años (plazo del rescate). Esto significa un 12,5% del PIB del país a fecha de 2009.

Así, para este año se habla de un importe de ayuda a Grecia de hasta EUR 45.000 millones (EUR 30.000 millones por parte de la UME), sujeto a un ahorro de Grecia del 9,5% del PIB este primer año. Tal y como vimos en nuestro último articulo al respecto, la reducción del déficit primario de Grecia será la clave. Quizás demasiado. Más que “apretarse el cinturón”, Grecia se vería obligada a “cambiar por completo su sociedad”.

Tanto el BCE como el FMI revisarán trimestralmente estas condiciones. Es decir, que el préstamo para el rescate es en realidad una pura línea de liquidez. Esto puede ser muy peligroso: el propio George Soros ha alarmado ya sobre los problemas de implementación de un rescate financiero (sobre todo, sin reestructuración de deuda). Si el rescate no se articula bien, corremos el riesgo de empeorar la situación del “rescatado”.

Se trata de un círculo vicioso en la composición del déficit público = primario (ingresos menos gastos corrientes) + secundario (pago de intereses financieros). Si los tipos de interés son altos (y aquí está el problema para Grecia, que afronta tipos absolutos altos, en un escenario de tipos oficiales bajos) el déficit secundario castigará al conjunto de déficit público. Esto hará tomar medidas para rebajar el primario, lo cual puede llevar a una ralentización del crecimiento, que hará de nuevo merma en los diferenciales de la deuda soberana, que llevará a castigar el déficit secundario. Por eso se necesita una ayuda financiera “a fondo perdido” en el sentido de “sin contraprestación que merme el crecimiento”.

Todo esto suena demasiado parecido a lo ya vivido en EEUU con las líneas de liquidez a los conduits de asset-backed comercial paper (ABCP) -Ver el informe de Standard and Poors al respecto-. El estrés sobre sus activos provocó que finalmente no pudieran hacer el roll-over de su deuda, quebrando finalmente. En esta ocasión, el estrés sobre el activo de Grecia (déficit primario) puede provocar que el FMI y la UME dejen de refinanciar su deuda (déficit secundario).

Por otro lado, tenemos otra línea de liquidez (condicional) abierta por el BCE. Esta línea de liquidez se está concediendo a los inversores (principalmente bancos) en papel de Grecia. Quienes están financiando el riesgo de esta deuda con el Banco Central. Sin embargo, esto no puede ser indefinido. De hecho, podemos decir que esta línea de liquidez está sujeta al correcto funcionamiento de la línea de liquidez que está dando Europa y el FMI al propio gobierno de Grecia.

Quizás sea el momento de asumir riesgos de verdad. Por ejemplo, Portugal ha recomprado recientemente más de EUR 1.000 millones de deuda, tratando de dar un mensaje de fortaleza financiera al mercado.

Otra opción puede ser saltarse (by-passing) al sistema bancario para inyectar dinero. Para ello el BCE puede comenzar un estricto “quantitative easing”, comprando bonos de Grecia e inyectando liquidez. Así, en vez de esconder riesgos en los balances de los bancos comerciales, en este caso el problema es evidente: sería el Banco Central ahora quien se cargaría de riesgo de crédito.

La única conclusión clara es que el mercado no se cree que el actual plan de rescate sea un auténtico salvavidas.

Andrés Alonso

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