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Cuando las hipotecas valen más que la garantía del Estado


Andrés Alonso
Cuando las hipotecas valen más que la...

Si estás entre quienes piensan que las hipotecas en España son percibidas por los mercados como activos tóxicos, te animamos a revisar el siguiente gráfico. Se trata de la cotización de 3 tipos de deuda a plazos similares. Por un lado, en color verde, un bono público de España. En color rojo, un bono estándar de BBVA (senior unsecured – es decir, el único respaldo del comprador de ese bono de que BBVA pagará es el “buen hacer” del banco en general). Y, por último, en color naranja un bono de BBVA respaldado con un grupo concreto de hipotecas que el banco tiene concedidas. Se trata de una cédula hipotecaria.

 

En un bono estándar senior-unsecured, el bonista tiene recurso ordinario contra el balance del banco. En una cédula hipotecaria, el bonista tiene recurso preferente contra la cartera concreta de hipotecas que se usan de respaldo, y además ordinario contra el balance en general del banco. Por lo tanto, en circunstancias normales, una cédula hipotecaria ha de ofrecer menor rentabilidad que un bono estándar de un banco porque ofrece igual o más seguridad de repago al acreedor que un bono estándar.

Vayamos más allá. Mientras un bono estándar de una banco tiene “más o menos” una rentabilidad similar que el bono público de España según el momento concreto, una cédula hipotecaria ¡tiene menor rentabilidad! Y esto sin descontar el hecho de que las cédulas hipotecarias suelen llevar pareja una “prima de iliquidez”, para compensar el hecho de que no son tan fáciles de intercambiar como los bonos públicos.

Dejando de lado primas de (i)liquidez, es indudable que el mensaje detrás de este gráfico es sólido: los inversores prefieren hoy analizar la capacidad de repago de un grupo de hipotecados y el valor residual de sus casas antes que el riesgo de impago detrás de un Gobierno.

¿Es esto lógico? Dado el punto al que ha llegado la crisis… puede que sí. Al menos,parece claro que eso piensa el mercado. Y es que la crisis ha pasado por varias fases. Primero fue “cosa de los bancos”, y en dicha “Fase I” su riesgo se disparó. En la “Fase II”, los Gobiernos entraron al rescate, comenzando el solapamiento de ambos tipos de riesgos. Cuando los Gobiernos aseguran a sus bancos, sus seguros de impago (CDS) suben de precio hasta colocarse al mismo nivel de sus bancos. Y en la “Fase III” la transferencia de riesgos ya es efectiva y evidente, y los Gobiernos tienen seguros de impago más elevados que sus propios bancos.

 

Conclusión: ¿Quién ha dicho que las hipotecas sean activos tóxicos?

Los bancos son, según reflejan los precios de los seguros de impago –CDS-, más seguros que los Gobiernos. Y, observando los bonos, existe una mayor volatilidad… pero existen bonos que ofrecen constantemente una menor rentabilidad que el bono del Gobierno: ¡aquel que ofrece como respaldo preferencial el activo hipotecario de banco!

Por eso los bancos no quieren deshacerse de sus carteras hipotecarias: porque son una valiosa herramienta para financiarse. Incluso con los malos resultados de mora que arrastran, ¡son una garantía más valiosa que la propia garantía del Gobierno!

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